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分分飞艇玩法 【深度】太甚股权质押,牵萝补屋?

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分分飞艇玩法 【深度】太甚股权质押,牵萝补屋?

作者: http://anieys.com | 时间:2020-03-08

  国海钻研*靳毅团队

  前序通知:

  综相符类:首只违约债券 / 警惕企业盲现在转型

  经营管理类:稀奇收付款模式 / 太甚投资之殇

  股权有关类:慎辨实控人风险 / 股权纷争

  外部担保类:担而不保

  投资要点

  事件回顾

  2018年3月14日,神雾环保(300156,股吧)技术股份有限公司发布公告,称因为公司起伏资金重要,未能准期兑付“16 环保债”回售本金和利息相符计约 4.86 亿元,发生内心性违约。“16环保债”的违约外明神雾环保的起伏性重要、偿债能力弱,行为神雾环保的控股股东——神雾集团,不光无法为子公司挑供保障,其自己起伏性也陷入僵局。

  违约因为分析

  “16环保债”违约是在一系列负面事件影响下使得股价下跌,引发高比例股权质押风险,从而导致的起伏性危险。在集团答收账款回款难得、盈余担心详的背景下,控股股东神雾集团高比例质押埋下风险的栽子。2018岁首,宏大重组项现在终止、多项质押回购违约、融资租赁逾期支出等负面事件,不光使得公司名誉评级下调,更是引发股价下跌、前期高比例股权质押埋下的起伏性风险彻底袒露,最后导致“16环保债”违约。

  高比例股权质押风险传导逻辑

  股权质押风险清淡由高比例质押、上市公司股价下跌等因素触发。按照质押主体分歧,股权质押风险有分歧的外现形势。当发借主体控股股东质押比例较高时,公司能够存在湮没的限制权迁移风险和再融资风险;尤其在控股股东股权质押是为属下公司融资挑供担保的情况下,风险袒露更为重要。对于自己股权质押比例高的发借主体,要从发借主体自己资金周转压力、盈余能力、外部融资环境以及质押融资用途等多方面因素探讨股权质押风险;对于融资重要倚赖质押属下上市公司股权的发借主体,更要警惕其股权质押风险。

  案例启示

  高比例股权质押自己并不是风险事件,其湮没的风险必要吾们仔细甄别。对于股权质押比例较高的企业,最先,短期关注公司资金周转压力、永远关注盈余能力及可不息性。其次,关注公司外部融资、添信环境,以及已质押融资的资金去向。末了,关注公司宏大事项挺进,以及公司负面事件的影响。

  风险挑示

  股价下跌风险;企业经营风险。

  一、实际限制人风险

  1.1、基本情况

  神雾环保技术股份有限公司(后文简称“神雾环保”)是一家向煤化工、石油化工客户挑供节能环保综相符方案的民营企业;2004年成立,注册资本10.1亿元,2011年1月成功登陆深交所创业板。神雾环保控股股东为神雾科技集团股份有限公司(后文简称“神雾集团”),神雾集团重要为高耗能、高污浊企业挑供大型炉窑工程承包业务以及工程询问设计业务,重要是承接外包的节能环保服务需求,属于轻资产企业;这一类企业除了必要过硬的节能技术,对资金管理能力也有较高请求。

  1.2、违约事件回顾

  2018年3月14日,神雾环保发布公告,称因为公司起伏资金重要,未能准期兑付“16 环保债”回售本金和利息相符计约 4.86 亿元,发生内心性违约。

  “16环保债”于2016年3月14日发走,由神雾环保控股股东神雾集团、公司实际限制人吴道洪挑供全额无条件不走撤销的连带义务保证担保。发走时称该债券召募资金用于添添营运资金、挑高起伏性。“16环保债”的违约已外明神雾环保的起伏性重要、偿债能力弱,行为神雾环保的控股股东——神雾集团,不光无法为子公司挑供保障,其自己起伏性也陷入僵局。

  1.3、违约因为分析“16环保债”违约是在一系列负面事件影响下使得股价下跌,引发高比例股权质押风险,从而导致的起伏性危险。在集团答收账款回款难得、盈余担心详的背景下,控股股东神雾集团高比例质押埋下风险的栽子。2018岁首,宏大重组项现在终止、多项质押回购违约、融资租赁逾期支出等负面事件,不光使得公司名誉评级下调分分飞艇玩法,更是引发股价下跌分分飞艇玩法,前期高比例股权质押埋下的起伏性风险彻底袒露分分飞艇玩法,最后导致“16环保债”违约。资金推动业务模式叠添回款难得,集团面临起伏性题目

  神雾集团主生意业务务是向高能耗、高污浊企业挑供节能环保的总包式工程服务,这一类企业的中央竞争力在于节能技术以及资金安排能力。最先,节能改造项现在往往是由节能服务公司承担客户的财务压力及相答风险,必要大量资金荟萃投入,属于资金推动型业务。同时,项现在建设、运营周期长,直接导致节能服务公司在较长一段时间内存在资金缺口。违约前两年,神雾集团经营运动现金流便显现大额净流出。

  同时,节能服务企业的回款情况与客户经营情况有很大有关。当高耗能企业运营情况欠安(盈余能力降低、节能需求变弱),节能服务企业的业务开展和资金周转都会受到影响。2017年,神雾集团答收账款达31.88亿元,其答收账款周转率从2011年的4.63降至2017年的1.72。业务特点提高神雾集团的答收账款,逐步走高的答收账款却面临回款难得的局面。

  控股股东盈余能力弱,现金流对短期债务遮盖不能神雾集团重要业务荟萃于属下子公司神雾环保、神雾节能和华服工程,母公司及其他子公司经生意业务务很少,盈余能力较弱,偿债资源有限。2017年年报吐露,母公司生意业务收入仅0.58亿元,占集团总生意业务收入1.2%;此外,在集团相符并报外中短期欠债达68.1亿元,母公司贡献了52.52亿元,融资对股权质押倚赖重要;且母公司层面货币资金仅0.22亿元,难以遮盖自己债务,更无法为子公司挑供声援。在相符并报外层面,神雾集团的运营对外部融资的倚赖性较强,且债务组织以短期欠债为主,导致短期偿债压力较大。答收账款的上涨使得集团起伏比率从2011年的1.16升至2017年的1.28,速动比率从0.56上升至0.93,但因为下游款项未及时回笼,集团现金比率从0.31降至0.07,集团类现金资产对短期欠债遮盖不能。

  高频率、高比例股权质押走为黑含起伏性危险

  当上市公司的控股股东进走高频率、高比例股权质押时,一是外明控股股东能够面临肯定资金起伏性需求。同时,股权质押自己是一栽较为激进的融资手段,议决高比例质押融资的企业,往往已穷尽其他资金获取手段,而一旦股价下跌必要添添起伏性时,便会触发股权质押风险。所以,当股东进走高比例股权质押时,便已埋下起伏性风险的栽子。一旦股价下跌,便会引发起伏性题目,甚者能够带来名誉风险。

  对于神雾集团而言,在其短期偿债能力单薄的情形下,已经质押了大片面持有的上市子公司(神雾环保、神雾节能)股票;一旦股价下跌必要添添质押或挑前赎回,则会使企业在短时间面临较高起伏性需求。

  2018年1月16日,神雾环保发布公告称,因为益处有关方多多、决策流程较长且复杂,终止与神雾节能的宏大重组事项并于次日股票复牌;复牌后的神雾环保、神雾节能股价双双下跌。2月2日,因股价跌幅较大,神雾集团所持已质押股票片面触及平仓线,存在平仓风险,神雾环保再次停牌。此时,前期高比例股权质押埋藏的起伏性风险最先展现。

  不光这样,神雾集团还有多项股票质押式回购违约、以及融资租赁逾期支出题目,这使得其持有股份被司法凝结或司法轮候凝结。一系列负面事件使得说相符名誉评级在2018岁首将神雾集团主体永远名誉等级由A-下调至BBB,母公司的走为导致子公司评级陪同下调,神雾环保主体在2018年经历两次下调,从AA下调至BBB 并列入不都雅察名单。

  名誉评级下调、股价下跌,不光使得神雾环保市值大幅缩水、冲击公司名誉,融资难度进一步添大;而且其控股股东神雾集团因为股价震撼导致片面质押触及平仓线,自己债务高企,无法为子公司挑供起伏性声援。前期高比例股权质押埋下的起伏性风险彻底袒露,最后导致“16环保债”违约。

  二、高比例股权质押风险传导逻辑

  2014年以来,上市公司新添股权质押周围敏捷添添,与此同时,质押风险逐步袒露。股权质押风险清淡由高质押比例、上市公司股价下跌等因素触发。在股价大跌的背景下,2018年成了历年来违约事件最多发的一年,共125支债券违约,金额达1209.61亿。其中,上市公司违约占比升迁不光对名誉市场产生较强冲击,股权质押题目也愈发受到关注。

  企业面临的股权质押风险按照质押主体分歧,有分歧的外现手段。对于控股股东质押比例较高的债券发走人,其湮没风险为限制权迁移和再融资风险;对于发借主体自己质押比例较高的,要仔细其起伏性题目,同时关注股票市场走情变化能够带来的添添质押请求。

  2.1、控股股东股权质押比例过高控股股东质押比例过高引发风险事件。发借主体的控股股东质押比例过高时,企业会面临限制权迁移风险和再融资风险。最先,当公司控股股东与第二股东持股比例挨近、股价下跌必要平仓时,能够引发实际限制权变更;而限制权的迁移会添添公司担心详性、影响公司决策和经营。第二,若企业自己面临资金压力,同时自己借贷又倚赖于大股东股权质押担保、或在业务上有关周详时,高比例股权质押风险能够最为重要。如上文介绍的“16环保债”,神雾环保融资渠道有限,“16环保债”发走更是抬仗股东添信,当控股股东神雾集团质押式回购违约、陷入起伏性困局时,外部保障力度削弱,神雾环保融资渠道进一步凶化,违约风险敏捷上升。上市公司股票价格下跌使得股权质押风险袒露,成为其债务违约的“末了一根稻草”。

  识别手段:1、判定控股股东对企业的影响力,能够用大股东持股比例来衡量;对于企业集团还可关注母子企业之间的有关:a、母子公司的业绩外现情况,例如不都雅察母子公司生意业务收入占比,以此判定集团中的优劣主体;b、企业内部业务去来,例如吐露的有关交易;c、集团内母子公司的宏大事件,例如重组、定添、大股东资产注入与迁移等。2、控股股东融资渠道有限,对质押融资倚赖较大。3、自己面临资金压力,借贷倚赖大股东股权质押担保。

  印记传媒案例:印记传媒前身是一家食品综相符添工企业,2014年议决宏大资产重组,主生意业务务发生宏大变化,成为影视剧制作机构。影视作品行为文娱消耗品,投资收入存在不确定性,且收入回收期较长,该走业有着答收账款周转率较矮的特点。2017年岁暮,印记传媒答收账款周转率为1.18,2018年6月末降至0.18,其资金回笼能力较弱;并且印记传媒2018年6月末的经营运动现金流降为负值,已无法遮盖起伏欠债。从外部融资渠道望,自然人控股不光无法为公司挑供正经的资金声援;2018年6月末,公司第一大股东肖文革已质押其持有的通盘印记传媒股票,占公司总股本的 44.04%。这栽高比例的股权质押在质押之时就带来了湮没起伏性风险,控股股东已无可质押股票,公司融资渠道变窄,不光面临再融资风险,甚者能够发生违约事件。2018年9月3日,印记传媒发布公告称,因为公司业务发展矮于预期,经生意业务绩降幅较大,不息盈余能力存在较大不确定性,资金筹集难得,“17印记娱笑CP001”未能按期足额兑付,发生内心违约。截止现在,印记传媒名下共有2只债券内心违约,违约债券余额8亿元。能够说,高比例股权质押在已足暂时资金需求时,也是拿公司异日的起伏性状况做赌注。一旦异日股价震撼触及质押平仓等题目,前期的高比例股权质押无异于牵萝补屋。2.2、发借主体自己质押比例过高发借主体自己高比例股权质押引发风险事件。内心来望,股权质押过高带来的风险是一栽筹资运动风险。自己盈余能力强、质押比例较矮的公司因股权质押引发名誉事件的能够性幼。当公司自己盈余能力弱、资金欠缺、且对股权质押融资倚赖度高时,就有湮没的股权质押风险。并且,当企业异国大股东赞成、欠缺银走授信、在市场上评价偏负面(例如评级下调、被监管机构出具警示函或其他责罚)时,股权质押风险更易袒露。这类风险往往是因为股价震撼带来添添质押请求,或是质押荟萃到期带来起伏性题目而引发的。最先,在股价大幅下跌时,大量倚赖股权质押融资的发债企业需荟萃添添质押或挑前偿付,因为其盈余可质押股票空间不能,企业必须抬仗其他融资渠道解决上述题目;而当企业融资环境较差、匮乏其他资金来源时,资金周转压力上升,重要者会显现违约事件。其次,高比例质押的发借主体若遇上大额荟萃到期偿付,也会面临同样的起伏性压力。

  识别手段:1、判定公司大股东背景,清淡民营企业和自然人控股股东对上市公司的声援保障力度较幼,所以上市公司难以从股东处获得额外融资上风。2、判定自己创造现金流的能力,能够从公司盈余能力和资产质量来识别;清淡来说,倘若公司资产资质较益,公司往往可议决变卖资产、引进战略投资者等手段添添起伏性。3、不都雅察公司股权质押走为,是否存在融资重要倚赖属下上市公司股权质押的走为。

  亿利资源案例:亿利资源是一家自然人控股的综相符型企业,主生意业务务涉及化工、生态修复、整洁能源、房地产等多个周围,公司持有上市子公司亿利洁能(600277,股吧)49.16%的股份。2017年11月21日,公司发布公告称因为筹措偿债资金时资金归集显现不料情况,资金划转时大额交易编制已关闭,未能在兑付日日终完善“14亿利集MTN002”本息兑付导致违约。尽管次日本期债券已全额兑付,但公司起伏性重要题目仍值得关注。在违约前,公司盈余显现肯定震撼;EBITDA/生意业务总收入从2011年的18.73降至2016年的10.43,期间最矮达8.6,盈余安详性值得关注。此外,公司还存在资产受限的情况;2017年公司半年报吐露,受限资产281亿,占当期净资产(367亿)76.63%,受限因为大都为用于抵押。其中,公司已将持有的93.51%子公司股权质押,一旦显现股价下跌必要添添质押时,公司能够会面临肯定起伏性需求,必要不息关注。

  三、案例启示

  对于股权质押比例较高的企业,最先,短期关注公司资金周转压力、永远关注盈余能力及可不息性。从效果来望,股权质押风险的外现都是公司起伏性不能、资金周转承压。所以,能够议决一些起伏性指标,例如起伏比率、速动比率、现金流对短期债务的遮盖情况,来判定公司在短期内是否存在资金周转压力。进一步,不都雅察公司自己盈余程度能否已足平时起伏性请求,资产质量及变现能力能否为起伏性带来赞成。那些盈余能力差、收入担心详、且优质资产少的企业,在显现荟萃添添质押甚至债务偿付时,难以保证起伏性。

  其次,关注公司外部融资、添信环境,以及已质押融资的资金去向。股权质押风险内心是一栽筹资运动风险,所以企业外部融资环境的益坏对质押风险大幼有肯定影响。那些融资渠道褊狭、外部添信单薄的企业,无法议决其他渠道获得借款,一旦股价下跌,这些企业最后爆仓或显现偿债风险的能够性较大;尤其是民营或自然人控股的企业,难以从股东处获得资金声援。此外,对于高比例股权质押,还要关注融资资金去向,当显现资金迁移、益处输送的情况时,资金往往难以收回,添大违约能够性。末了,关注公司宏大事项挺进,以及公司负面事件的影响。高比例股权质押引发风险事件往往是由股价大幅下跌触发的,任何引首股价震撼的事件、新闻都会带来影响。当公司开展宏大事项时,往往会引发股价震撼;而当公司发生评级下调、违规违纪、被监管机构责罚等宏大负面事件时,引首的股价下跌往往就是最后股权质押风险爆发的导火索。

  四、风险挑示

  股价下跌风险、企业经营风险。

  (感谢演习生江雅益对本文做出的贡献!)

本文首发于微信公多号:靳论固收。文章内容属作者小我不都雅点,不代外和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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